Состоянием на конец апреля кумулятивный уровень перевыполнения доходной части госбюджета снизился к +3,2% (эквивалент +11,2 млрд грн.). Отметим, в марте кумулятивное перевыполнение составляло +5,8% (эквивалент 13,7 млрд грн.).
Но, если не считать доходы Национального банка и смотреть только на перевыполнение налоговых поступлений, то они опережают план на 6,9% в январе-апреле (эквивалент +10,7 млрд грн.).
Таким образом, перевыполнение доходов бюджета по итогам января-апреля указывает на то, что при составлении макропрогноза Министерство экономики значительно недооценило уровень инфляции. Фактические доходы госбюджета могут превысить план из-за недооценки макропоказателей в 2021 году на 49,9 млрд грн.
Что касается обменного курса, то в госбюджет заложен среднегодовой курс доллара 29,1 UAH/USD. В Q1 он составляет всего 28,0 UAH/USD что на -3,8% ниже планового. Прогнозируемый нами среднегодовой курс гривны в - 27,6 UAH/USD. Таким образом, среднегодовое отклонение (ревальвации) от заложенного в Бюджет-2021 составляет -5,2%.
В отличие от Минэкономики мы прогнозируем более высокий объем импорта в 2021 году: $64,6 млрд, в то время как Минэкономики ожидает всего $58,3 млрд (-9,8% к нашему прогнозу), что отразится в перевыполнении плана импортных поступлений в гривневом эквиваленте на 21 млрд грн. Параллельно, более высокими темпами, сравнительно с прогнозом Минэкономики, растет и экспорт, что отразится в увеличении расходов на возмещение экспортного НДС. В 2021-ом году мы ожидаем $54,5 млрд товарного экспорта (против $44,1 млрд, прогнозируемого Минэкономики), что соответственно увеличит объемы возмещения экспортного НДС на -26 млрд грн.
В апреле совокупное привлечение Минфином средств в госбюджет по гривневым ОВГЗ было наименьшим за последние 12 месяцев, и составило всего 14,2 млрд грн.
При этом, Минфин провел на протяжение апреля погашение по гривневым ОВГЗ в объеме 27,9 млрд грн., по ОВГЗ в иностранной валюте — $388 млн. Совокупный коэффициент “ролловера” (соотношение привлечений к погашению) для гривневых ОВГЗ составил 0,61, для валютных — 0,32, средневзвешенный по всем валютам займа — 0,52. Кумулятивно за январь-апрель роловер внутреннего рынка заимствований снизился к 1,1 (против планового коэффициента роловера, предусмотренного Законом о бюджете в 1,35).
Соответственно, из-за невозможности выполнения плана привлечений Минфином, дефицит госбюджета будет сдержан на уровне 3,7-4,2% ВВП (170-190 млрд грн.), вместо плановых 5,5% (247,7 млрд грн. к номинальному ВВП, предусмотренному Законом о госбюджете в 4505 млрд грн). В то время как от реалистичной оценки номинального ВВП в 5 трлн грн. дефицит бюджета составит лишь 3,4-3,8%.
По плану увеличение доходов от ренты в 2021-м году составит +10 млрд грн. до 41 млрд грн. В то же время, благоприятная конъюнктура на внешних рынках (которая отражена в росте индекса цен на сырьевые товары), после аномального спада в 2019-м году - позволяет бюджету получить 47 млрд грн. (против 41 запланированных), или на 6 млрд грн. больше.
Общая сумма потенциальных ресурсов, которые могут быть дополнительно задействованы для фискального стимулирования и укрепления восстановительного тренда экономики составит по нашим расчетам 75,3 млрд грн.
Эффект занижения прогноза макроэкономических показателей на уровень поступлений Госбюджета-2021
Состоянием на конец апреля кумулятивный уровень перевыполнения доходной части госбюджета снизился к +3,2% (эквивалент +11,2 млрд грн.). Отметим, в марте кумулятивное перевыполнение составляло +5,8% (эквивалент 13,7 млрд грн.).
Но, если не считать доходы Национального банка и смотреть только на перевыполнение налоговых поступлений, то они опережают план на 6,9% в январе-апреле (эквивалент +10,7 млрд грн.).
Структура налоговых поступлений за первые три месяца показывает: внутренние налоговые поступления перевыполняются даже более высокими темпами, сравнительно с доходами госкомпаний и таможенными сборами. За январь-март прослеживается перевыполнение сальдо поступлений НДС (за вычетом возмещения) по внутреннему производству на 12,3%, налога на прибыль – на 5,4%.
В Q1 2021 спад реального ВВП все еще сохранялся на уровне -2,0%, а средний Индекс потребительских цен составил 7,4%. Прогноз Министерства экономики предусматривает среднегодовой размер заработной платы в 2021-ом году в размере 13 632 грн., в первом квартале пока он составляет всего 12 833 грн. (-5,7% от прогнозируемый среднегодовой зарплаты), план поступлений по НДФЛ временно не выдополняется. Во втором полугодии, когда средняя зарплата превысит отметку в 13 632 грн., поступления НДФЛ, наоборот, превысят план поступлений.
Более того, начиная с марта-апреля ускоренные темпы роста импорта начали перекрывать недопоступления от ревальвации гривны и более высоких объемов возмещения экспортного НДС. Так, среднегодовой курс бюджета установлен на уровне 29,1 UAH/USD, тогда как в Q1 2021 он составил всего 28,0 UAH/USD, а прогноз Ukraine Economic Outlook предполагает среднегодовой курс 27,6 UAH/USD. Еще в январе и феврале доходы от таможни были перевыполнены всего на 0,4% и 0,7% соответственны и ожидалось, что существующий разрыв между фактическими и плановыми поступлениями от таможни (и импортного НДС) будет только возрастать. Но резкое увеличение импорта нивелировало данный риск. Так, уже в марте кумулятивное перевыполнение поступлений по импортному НДС “выровнялось” с 0,6% в первые два месяца к +3,3%. А перевыполнение плана по таможне в марте и апреле выросло до 8,6% и 9,4%
Мы ожидаем, что, несмотря на дальнейшее укрепление гривны, более высокие темпы роста импорта позволят выполнить план по импортному НДС и таможенным сборам по итогам года.
Таким образом, перевыполнение доходов бюджета по итогам января-апреля указывает на то, что при составлении макропрогноза Министерство финансов значительно недооценило потенциал экономического восстановления Украины и доходов госбюджета в 2021-ом году на 49,9 млрд грн.
Суммарно, два ключевых макропоказателя на которых строится бюджет требуют пересмотра: инфляция (дефлятор ВВП) и обменный курс гривны.
Что касается восстановления реального ВВП, то мы разделяем прогноз Министерства экономики в 4,6%.
Но общий уровень инфляции (дефлятор ВВП) будет существенно выше прогноза Минэкономики (используемого при формировании Бюджета) и составит согласно нашему прогнозу 15,1%. Чему способствует эффект низкой базы (один из самых низких уровней инфляции в 1Q-2Q 2020 года) и сохраняющийся с Q3 2020 высокий уровень цен на сырьевые товары.
Напомним, в январе-марте 2020-го средний уровень Индекса цен производителей (год к году) cоставлял -5,6%, Индекс цен потребителей +2,6%. Общее изменение цен в экономике (дефлятор ВВП) тогда замедлилось к +5,1% в Q1 и +5,0% в Q2. При этом, большую часть как потребительской, так и производственной инфляции в Украине определяет именно динамика цен на сырьевые товары. В последних прогнозах Минэкономики заложило инфляцию в размере 8,3% (июль 2020), Национальный банк в апреле 2021-го 13,8% (против 7,8% в январском прогнозе). Текущие котировки фьючерсов энергетических, металлов и зерновых показывают, что рост адаптированного под нашу структуру внешней торговли Ukraine Commodity Price Index в 2021-ом году составит не менее 30%. Из-за чего мы прогнозируем даже более высокие значения инфляции, сравнительно с Национальным банком. Что касается обменного курса, то в госбюджет заложен среднегодовой курс доллара 29,1 UAH/USD. Тогда как средний курс за Q1 составляет всего 28,0 UAH/USD или на -3,8% ниже планового. Прогнозируемый нами среднегодовой курс гривны в 2021-ом году составляет 27,6 UAH/USD, средний курс для Q 2 2021 27,7 UAH/USD, Q3 2021 27,4 UAH/USD и в Q4 2021 27,3 UAH/USD.
Итого, среднегодовое отклонение прогнозируемого нами курса (ревальвации) от заложенного в Бюджет-2021 составляет -5,2%.
С одной стороны, изначально мы считали это критичным для доходной части госбюджета, которая на 40% состоит из импортного НДС, валютного акциза и таможенных поступлений. Действительно, ревальвация гривны, позволяет экономить на сальдо валютных поступлений/выплат по госдолгу и субсидиях для населения, что отчасти должно было покрыть недопоступления от укрепления гривны. Но последние данные марта-апреля показывают, что ускоренные темпы роста импорта покрывают как недопоступления из-за ревальвации, так и увеличение объемов возмещения экспортного НДС.
Так, в отличии от Минэкономики мы прогнозируем более высокий объем импорта в 2021 году: $64,6 млрд, в то время как Минэкономики ожидает всего $58,3 млрд (-9,8% к нашему прогнозу), что отразится в перевыполнении плана импортных поступлений в гривневом эквиваленте на 21 млрд грн. Параллельно, более высокими темпами, сравнительно с прогнозом Минэкономики, растет и экспорт, что отразится в увеличении расходов на возмещение экспортного НДС. В 2021-ом году мы ожидаем $54,5 млрд товарного экспорта (против $44,1 млрд, прогнозируемого Минэкономики), что соответственно увеличит объемы возмещения экспортного НДС на -26 млрд грн.
Параллельно, чистое сальдо валютных привлечений Министерства финансов в 2021-ом году, по нашей оценке, составит всего $0,14 млрд. Укрепление гривны к 27,6 UAH/USD по году отразится в недопоступлении всего -0,4 млрд грн.
Отталкиваясь от обновленного макропрогноза номинального ВВП, инфляции и курса гривны мы сделали перерасчет доходной (и расходной в отношении валютной составляющей) части госбюджета по месяцам. В прогнозе Правительства предусмотрен номинальный ВВП размером 4505,9 млрд грн. Плановые доходы госбюджета 1089 млрд грн. или 24% ВВП. По нашим расчетам номинальный ВВП вырастет до 5023 млрд грн., доходы госбюджета составят 1142,5 млрд грн. Что означает перевыполнение доходов на 49,9 млрд грн. или 4,9% (от плана).
*Ввиду отсутствия квартальной разбивки прогноза реального ВВП и дефлятора ВВП (инфляции) на 2021-ый год в прогнозе Министерства экономики – мы используем среднегодовое значение роста реального ВВП (4,6%) и дефлятора ВВП (+8,3%). Так, для прогноза перевыполнения плана поступлений, как один из факторов модели, используется превышение роста номинального ВВП, согласно нашему прогнозу для указанного периода, в отличие от 13,3% среднегодового роста от Минэкономики.
Так, ускоренные темпы роста инфляция (15,1%, против 8,3% заложенных в бюджет) сгенерируют дополнительные 53,8 млрд грн. Укрепление гривны и отклонение от среднегодового курса в 29,1 UAH/USD – суммарно уменьшит доходы госбюджета на 3,9 млрд грн.
Таким образом, итоговое перевыполнение доходной части госбюджета в 2021-ом году составит 49,9 млрд грн.
Практика выполнения планового дефицита бюджета в 2020 году
Плановый и разрешенный Меморандумом с МВФ дефицит бюджета Украины в 2020 году составлял 302,1 млрд грн., эквивалент 7,5% ВВП. По итогам года Министерство финансов привлекло средства всего на 5,5% ВВП или 217 млрд грн. Де-факто, Правительство могло дополнительно привлечь 85 млрд грн. и запустить их в экономику как фискальное стимулирование. Например, прямые выплат населению в период локдауна, кредитные каникулы для бизнеса или инфраструктурные проекты.
Справедливо отметить, что в 2020 году Министерство финансов по внешним политическим обстоятельствам не могло выполнить план внешних привлечений. Обстановка на мировых рынках стабилизировалась только к июлю-августу. Из-за слишком высокой привязки к институциональному финансированию – полное выполнение плана было изначально невозможным. В частности, политические аспекты, не связанные с экономическими структурными маяками, утруднили процесс выполнения плана внешних привлечений.
Состоянием на Q1 2021 украинская экономика восстановилась к докризисному уровню. Но на фоне новой волны карантинных ограничений, а также неустойчивости благоприятных условий внешней торговли (резкое удорожание экспортируемых нами сырьевых в Q3-Q4), динамика экономической активности остается достаточно шаткий.
Что в итоге сохраняет особую приоритетность господдержки реального сектора, а значит и полного выполнения плана привлечений Бюджета-2021.
Состояние выполнения плана заимствований в 2021-ом году
В апреле совокупное привлечение Минфином средств в госбюджет по гривневым ОВГЗ было наименьшим за последние 12 месяцев, и составило всего 14,2 млрд грн. По валютным ОВГЗ было привлечено $70,6 млн и €42 млн.
При этом, Минфин провел на протяжение апреля погашение по гривневым ОВГЗ в объеме 27,9 млрд грн., по ОВГЗ в иностранной валюте — $388 млн. Совокупный коэффициент “ролловера” (соотношение привлечений к погашению) для гривневых ОВГЗ составил 0,61, для валютных — 0,32, средневзвешенный по всем валютам займа — 0,52. Кумулятивно за январь-апрель роловер внутреннего рынка заимствований снизился к 1,1 (против планового коэффициента роловера, предусмотренного Законом о бюджете в 1,35).
Общий роловер и внешних и внутренних заимствований на 2021-й год составляет коэффициент 1,5.
До конца года Минфин, наиболее вероятно, сможет полностью перекрыть выплаты по внешнему долгу внешними заимствованиями, но уже вполне очевидно, что он не сможет обеспечить их привлечение в объеме, предусмотренном госбюджетом на 2021 год. Что предполагает необходимость гораздо больших заимствований на внутреннем рынке.
При этом, Минфин, сдерживая доходность по гривневым ОВГЗ и делая основной акцент именно на управлении структурой госдолга, фактически сорвал внутренние привлечения марта-апреля, снизив с начала текущего года ролловер привлечений до 1,1.
После незначительного выравнивания ролловера в апреле (за счет внешних заимствований), средневзвешенный для внешних и внутренних заимствований показатель за январь-апрель вырос к 1,23.
Но мы считаем, что Минфин во втором полугодии активизирует привлечения, как это было в 2020-ом году. При поддержке в текущем году ролловера долговых обязательств на уровне 2020 года (1,44) недовыполнение плана привлечений наиболее вероятно составит 66 млрд грн.
Соответственно, из-за невозможности выполнения плана привлечений Минфином, дефицит госбюджета будет сдержан на уровне 3,7-4,2% ВВП (170-190 млрд грн.), вместо плановых 5,5% (247,7 млрд грн. к номинальному ВВП, предусмотренному Законом о госбюджете в 4505 млрд грн). В то время как от реалистичной оценки номинального ВВП в 5 трлн грн. дефицит бюджета составит лишь 3,4-3,8%.
Отметим, что схожей оценки недовыполнения плана заимствований придерживаются и другие участники рынка: Национальный банк (200 млрд грн./ 4% ВВП), ICU (217 млрд грн./ 4,5% ВВП), Альфа-Банк Україна (197 млрд грн. / 4,0% ВВП). Что дополнительно подтверждает высокую вероятность такого сценария.
Соответственно, если Министерство финансов, как в 2020-ом году (по вынужденным обстоятельствам на фоне резкого оттока капитала с развивающихся рынков), не сформирует пул потенциальных альтернативных займов для выполнения плана внешних привлечений. Общая сумма недофинансирования расходов госбюджета может составить до 66 млрд грн. Что при мультипликаторе госрасходов от 1,5 до 2,1 отразится в потере от 100 до 140 млрд грн. потенциального совокупного спроса.
Недооценка отдельных статей доходной части бюджета
В текущем разделе описываются дополнительные резервы финансирования дефицита госбюджета. А именно, статьи доходов госбюджета, прогноз по которым, на наш взгляд, недооценивает реальные объемы поступлений в 2021-ом году. Ниже приводится всего три примера таких статей: рента, прибыль НБУ и собственные поступления бюджетных учреждений.
Приведенные расчеты являются косвенными оценками, которые в текущем виде не могут использоваться для каких-либо изменений плана доходной и расходной частей. Но мы открыты к диалогу с Министерством финансов относительно совместных перерасчетов (или ознакомления с детализированным прогнозом, который использовался для составления Бюджета-2021) как данных, так и других статей доходной части – для максимального улучшения качества бюджетного планирования.
1. Рента. В 2020-м году поступления по статье "Рента" снизились с 45 и 47 млрд грн. в 2018 и 2019 годах - до 31 млрд грн. Обеспечить поступление дополнительных 21 млрд грн. - удалось из-за реструктуризации и погашения накопленного долга “Укрнафты” за нефтепродукты и природный газ.
По плану увеличение доходов от ренты в 2021-м году составит +10 млрд грн. до 41 млрд грн. В то же время, благоприятная конъюнктура на внешних рынках (которая отражена в росте индекса цен на сырьевые товары), после аномального спада в 2019-м году - позволяет бюджету получить 47 млрд грн. (против 41 запланированных), или на 6 млрд грн. больше.
Что, в частности, подтверждается и перевыполнением поступлений от ренты по итогам января-марта на 20% (эквивалент 2 млрд грн.). В том числе рентных платежей за использование недр для добычи природного газа на 16,8% и нефти на 15,5%.
2. Недооценка поступлений по статье "Другие источники собственных поступлений бюджетных учреждений". В 2017-2020 годах средние доходы Бюджетных учреждений из других источников составляли 19,4 млрд грн. К “другим источникам” по текущей методологии относятся: а) благотворительные взносы, гранты и подарки; б) средства, которые получаются для выполнения поручений от предприятий, организаций или физических лиц, от других бюджетных учреждений (к этой подгруппе относятся инвестиции, которые поступают в бюджетные учреждения, на строительство жилых домов).
Изначальный план Бюджета-2021 предусматривал всего 259 млн грн. поступлений, или спад на 99%, относительно 2020 года. Показательно, что уже в марте план поступлений по данной статье был пересмотрен к 4,4 млрд грн.
В то же время, мы считаем реалистичной оценкой поступлений именно среднюю сумму за 2016-2020 годы – 19,7 млрд грн.
Аналогично, отметим, что данная оценка требует дополнительных расчетов и согласований с Министерством финансов.
Appendix
